美联储在上一轮紧缩周期中的货币政策操作路径对当前货币政策收紧仍然具有参考价值

莫尼塔CEBM

报告摘要

2021年12月FOMC货币政策会议纪要公布后，资本市场波动较大，10年期美债收益率一度突破1.8%，收益率曲线走平，美股三大指数均出现不同程度的回调美联储不仅讨论了有关加息计划，还谈到了此前市场并未预期的缩表计划尽管当前美国经济情况与08年金融危机时有所区别，但美联储在上一轮紧缩周期中的货币政策操作路径，对当前货币政策收紧仍然具有参考价值

目前市场处于交易紧缩预期阶段，我们选取了几个维度对比当前市场与上一轮货币紧缩周期的异同:1)紧缩周期自去年taper预期以来，整体10年美债波动率走势与2015年至2016年年底的加息周期更为相似2)市场预期此轮缩表同样处于预期外，与13年年初的taper tantrum类似3)经济周期两轮紧缩周期存在较大差异上一轮加息周期中，市场普遍存在对未来通胀下行的担忧，但此次紧缩需求更多的来自于高通胀带来的压力，而非对于货币政策正常化的需求就业市场尽管仍然存在压力，但失业率的快速下行致使联储对于未来就业市场保持乐观4)市场影响因素紧缩周期美债收益率上行为大概率事件，但推动因素略不同上一轮美债上行主要以实际利率上行为主，本轮通胀预期上行占比更大

当前期限溢价走势表明市场主要交易加息预期，而非缩表预期从市场表现尤其是美债的走势来看，上一轮市场交易紧缩预期仍然对本轮市场表现有一定的借鉴作用市场目前在交易的是加息的预期，不是缩表预期，原因在于加息将导致期限溢价缩窄，而缩表将造成期限溢价走扩

上半年加息节奏较快，预计3月开始加息现阶段看来，通胀是更为棘手的问题，需要尽快解决因此，我们预计在1月的FOMC会议上，美联储将正式表态有关加息的节奏和幅度的概率非常大3月结束taper后，将会开启加息的路径，若上半年通胀仍然处于较为失控的状态，上半年加息2次的可能性较大

缩表时间点不能简单判定，与快加息节奏比，预计缩表节奏在于缓，缩表的时间点不在三季度而是四季度原因在于:1)较大的资产负债表给美联储缩表带来难度，2)疫情困扰下，经济前景仍不明确，3)财政政策的掣肘之下，货币政策很难保持其独立性后续关注鹰派的市场预期vs鸽派的缩表节奏若一季度疫情不出现失控，市场将在美联储正式开启加息后交易缩表预期按照上一轮的紧缩周期来看，或许最终的缩表路径反倒是在不断和市场沟通，以及确认美国经济不会出现衰退后才进行

王春英表示，目前来看，发达经济体特别是美国货币政策在趋向正常化的阶段。和上一轮美联储货币政策调整相比，近年来我国经济高质量发展，产业链，供应链优势更加突出，而且金融市场对外开放稳步推进，人民币汇率形成机制不断完善，跨境资金流动稳定性显著增强，所以可以比较好的应对外部环境变化。